本書首先從交易模式、清算模式和監管模式三個方面對場內外金融衍生品的特征進行對比分析，并按場內和場外的標準詳細介紹了股權類、利率類、外匯類、信用類以及其他類衍生品。其次，從宏觀視角分析了金融衍生品的功能和作用，給宏觀經濟和金融管理當局的調控行為提出了決策建議。在此基礎上，本書的重點是從多個角度詳細研究了場外金融衍生品與次貸危機的關系以及股指期貨與股票市場異常波動的關系。最后，對2008年次貸危機之后全球金融衍生品監管改革進行了梳理，提出了推動我國場內外金融衍生品市場健康平穩發展的若干政策建議。
1990年10月12日，鄭州糧食批發市場作為我國首家期貨交易試點市場開業，標志著我國期貨市場建設從1988年開始的籌建正式走向落地運營。今年是我國期貨市場誕生的第三十三年，雖然和歐美成熟的期貨市場相比在時間上存在巨大差距，但是從無到有，摸索前行的三十余年也幾乎走完了它們的百余年歷程。如何與國際期貨市場進一步接軌、提高國際定價能力、加強相應金融監管也成為廣大期貨從業者關注的焦點。本書作者劉玄老師擁有扎實的理論基礎及豐富的金融衍生品管理實踐經驗，他結合自己多年工作經驗深入淺出地為大家介紹了場內外金融衍生品的相關知識以及自己的思考，并對目前的金融監管提出中肯建議。
序言
20世紀70年代初開始，歐美國家的金融市場發生了深刻變化。1971年，布雷頓森林體系正式解體，浮動匯率制逐漸取代固定匯率制，匯率波動幅度明顯加大。同期，各國也在不斷推進利率市場化進程。隨著歐美國家利率、匯率市場化程度的提升，利率、匯率風險逐漸成為市場風險的主要來源，經濟主體的風險管理需求大幅增加，金融期貨、期權就是在這樣的背景下產生的。與此同時，另一類金融創新也在美國市場悄然興起。1970年美國市場首次發行住宅抵押貸款轉付證券，拉開了資產證券化的序幕。到了20世紀90年代初期，在普通資產支持證券的基礎上創造出了CDO、CDS等一系列更為復雜的場外金融衍生品并在全球其他地區得到快速發展。
金融衍生品市場是金融市場發展到一定階段的必然產物，發達的金融衍生品市場是金融市場成熟的重要標志。金融衍生工具的分析涉及對虛擬經濟和實體經濟關系的研究，現代經濟體系的一個重要特征就是虛擬經濟作用的增強和規模的擴張，其對實體經濟的發展和穩定起著持久的影響。一方面，虛擬經濟的存在和發展對實體經濟有顯著的拉動作用；另一方面，一旦失去控制會導致泡沫經濟之類的宏觀風險。
虛擬經濟的這種雙重作用在金融衍生品市場上體現得尤為明顯。金融期貨期權自誕生以來，對全球經濟發展起到了積極的促進作用。宏觀層面，其顯著提升了金融市場的深度和流動性，提高了金融市場的資源配置效率，有效改善了宏觀經濟的整體績效；微觀層面，為金融機構提供了有效的風險管理工具，能夠及時對沖經營活動中產生的風險敞口。但是，伴隨著金融衍生品的發展，有關金融衍生品的爭議一直也沒有停止。例如，美國1987年的股災以及中國2015年股市異常波動期間，都會有批評指向股指期貨。2007年的次貸危機也有人認為與CDO、CDS等場外衍生品關系密切。
基于金融衍生品的復雜性，不斷加深對金融衍生品功能和效應的研究認識，并對其進行有效規制和監管以達到趨利避害的目的便具有重要意義，也是個重大課題。劉玄博士的這本專著對此問題進行了深入研究，形成了有價值的成果。
一是本書從場內和場外兩個角度對金融衍生品進行了區分。從交易場所來看，金融衍生品可以分為場內和場外兩類，金融期貨、期權這類標準化的產品均在交易所場內交易，并有三個重要特征：成員資格、操作服從制度安排；集中進行交易、清算和結算；發生違約情況下的風險分擔機制。而遠期、互換等則屬于場外衍生品，交易分散、監管環境較為寬松。兩類產品各具特色與優勢，服務于不同類型投資者的需求，但也正因為特點不同，形成風險的機制也各異，深入了解兩者的差異是進行后續分析的基礎。同時，將場內和場外金融衍生品的特征進行對比分析也是本書的特色之一，在國內有關衍生品的專著中是不多見的。
二是本書從宏觀視角分析金融衍生品的功能。金融衍生品自誕生以來，被各類機構及個人投資者的廣泛使用，充分發揮了其在價格發現與風險管理方面的獨特作用，成為全球市場極為重要的投資工具之一。長期以來，對于金融衍生品的研究大量集中于定價原理、套保效率、投資策略等微觀層面，而對其宏觀效應關注極少。然而，大量微觀個體交易金融衍生品的行為必然會在宏觀層面呈現一定的規律，而理解、掌握和使用這些規律可以加深對金融衍生品的認識。本書著重分析了幾種類型的金融衍生品的宏觀作用，并給宏觀經濟和金融管理當局的調控行為提出了一些決策建議。這些分析很有創見和新意，體現了作者具有一定的宏觀視野，填補了此類研究的空白。
三是結合具體的金融危機事例深入剖析金融衍生品在其中的作用機理。通過對次貸危機的研究揭示了場外信用衍生品與危機的關系，通過對美國“87股災”的回顧以及不同研究結論間的對比觀察股指期貨的表現，澄清了一些長期以來對于金融期貨的誤解。在此基礎上梳理了次貸危機之后全球金融衍生品監管改革進展，并提出了推動我國場內外金融衍生品市場健康平穩發展的若干政策建議。
本書的作者是我指導的博士生，他先后在中央銀行和中國金融期貨交易所工作，既具有扎實的理論功底，又具有豐富的金融管理和衍生品領域實踐經驗，這使他得以將規范的宏觀經濟和金融分析工具熟練運用于復雜的金融衍生品調控實踐之中，寫出了這本既有理論價值又有實踐意義的專著，的確可喜可賀。
當前，我國經濟已經進入一個新的發展階段，新的發展階段面臨新的重大發展問題，我們要明確進入新的發展階段以后所處的歷史方位和發展任務，以及轉向新的發展階段所需要的理論更新。在低收入階段，經濟增長主要依靠要素驅動和投資驅動，在新發展階段，創新就成為了引領發展的第一動力，這其中應該包括金融創新。黨的十八大以來，習近平同志高度重視金融在經濟發展和社會生活中的重要地位和作用，強調金融是現代經濟的血液，要建立穩定、可持續、風險可控的金融保障體系，為實體經濟發展創造良好金融環境，金融創新必須在審慎監管的前提下進行。金融衍生品市場必須牢牢把握穩健可控、服務實體經濟和資本市場大局的原則，最終成為推動發展創新驅動力的重要組成部分，在這過程中，還有大量重要問題需要我們深入研究，有大量謎團等待我們去破解，這本書提供了借鑒和啟示，我愿意把它推薦給讀者。
是為序。
2022年10月6日
劉玄，南京大學經濟學博士，北京大學金融學博士后。2003年至2011年就職于中國人民銀行南京分行。2011年5月進入中國金融期貨交易所，從事國債期貨產品的研發和上市工作，歷任中國金融期貨交易所債券事業部總監助理、副總監、延安市延長縣副縣長、北京金融衍生品研究院負責人。現擔任安徽省安慶市政府副秘書長（掛職），南京大學經濟學院金融碩士校外指導老師。主要研究領域為金融衍生品市場、宏觀經濟與貨幣政策等。
第一章 導論1
第一節 問題的提出1
第二節 本書的結構安排3
第三節 創新、不足與困難4
第二章 場內外金融衍生品特征比較6
第一節 交易模式的比較6
第二節 清算模式的比較9
第三節 監管模式的比較13
第四節 我國的場內外金融衍生品市場18
第三章 場內外金融衍生品現狀27
第一節 股權衍生品27
第二節 利率衍生品34
第三節 外匯衍生品39
第四節 信用衍生品43
第五節 其他衍生品47
第四章 從宏觀視角分析金融衍生品的功能49
第一節 金融衍生品功能的理論分析49
第二節 利率衍生品與貨幣政策傳導52
第三節 外匯衍生品的宏觀效應58
第四節 波動率指數及其衍生品的宏觀效應70
第五章場外金融衍生品與次貸危機81
第一節資產證券化81
第二節與次貸危機相關的場外金融衍生品88
第三節危機前的資產價格泡沫94
第四節危機的擴散與傳導106
第五節場外金融衍生品與信息不對稱114
第六節本章主要結論131
第六章股指期貨與股票市場異常波動133
第一節股指期貨的產生與發展133
第二節美國1987年股災回顧136
第三節有關“87股災”的核心報告比較138
第四節股指期貨市場的升貼水研究145
第五節次貸危機影響下的股指期貨市場157
第七章全球金融衍生品監管改革進展與趨勢168
第一節場外金融衍生品監管改革168
第二節場內金融衍生品監管改革178
第三節金融危機后全球衍生品監管改革的趨勢187
第四節推動我國金融衍生品市場健康平穩發展191
參考文獻204
后記218
從理論上看，利率衍生品通過影響微觀主體的投融資行為及經營模式，從而對貨幣政策利率及信貸傳導渠道產生兩方面的影響：一是提升貨幣政策傳導效率；二是在不影響貨幣政策整體執行效果的前提下，能減緩緊縮性政策對經濟主體的沖擊。根據以上分析，提出以下政策建議。
持續完善我國利率衍生品體系。目前我國較為成熟的利率衍生品主要為利率互換和國債期貨兩類，在產品類型方面仍有較大發展空間。如國債期貨市場目前僅覆蓋了2年期、5年期、10年期三個期限品種，仍需填補短期及長期兩端的空白以及相應的國債期權。產品的特征決定了各自的功能，因此在成熟的利率衍生品市場中，有豐富的產品線，使得產品之間得以互相補充，場內市場及場外市場協調發展。
加強對利率衍生品與貨幣政策傳導關系的前瞻性研究。當前，我國利率衍生品市場規模較小，投資者類型也較為單一，對貨幣政策的影響極為有限。但隨著商業銀行和保險機構逐步參與國債期貨市場，應前瞻性地研究和考察利率衍生品對貨幣政策傳導渠道可能產生的影響，持續加深對該問題的認識。
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